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PE、VC和投行到底有什么区别?

投行、PE和VC对于做金融的猎头顾问一定会遇到这三个词,他们之间的区别如下:

投行是中介机构,为企业、PE及VC服务。

PE和VC都是投资者,而不是中介,这是与投行最大的分别。一些大投行下面也设有自己的PE或者VC,所以也可以把PE和VC看作广义的投行业务。

PE一般投资于成熟期的企业,盈利模式已经比较稳定,可以较快的退出,PE做的比较多的是PRE-IPO业务。

VC一般投资初创期的企业,企业还不成熟,未来存在较大不确定性,投10个可能成功一两个。

什么是投行

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PE与VC的区别和联系

PE与VC都是对上市前企业的投资,两者在投资阶段、投资规模、投资理念和投资特点等方面有很大不同。很多传统上的VC机构现在也介入PE业务,而许多传统上被认为专做PE业务的机构也参与VC项目,也就是说,PE与VC只是概念上的一个区分,在实际业务中两者界限越来越模糊。另外,PE基金与内地所称的“私募基金”有着本质区别。PE基金主要以私募形式投资于未上市的公司股权,而私募基金主要是指通过私募形式,向投资者筹集资金,进行管理并投资于证券市场(多为二级市场)的基金。以下就是这两者的详细比较。

风险投资(VENTURE CAPITAL,VC)

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VENTURE CAPITAL五个阶段的种子期、初创期、成长期、扩张期、成熟期无不涉及到较高的风险,具体表现有项目的筛选、尽职调查、后期监控、知识产权、选择技术、公共政策、信息高度不对称、道德品质、管理团队、商业伙伴、财务监管、环境、税收、政治、沟通平台等。在西方国家,据不完全统计,VENTURE CAPITALISTS(风险投资家)每投资10个项目,只有3个是成功的,而7个是失败的。正是因为这样,在风险投资界才会奉行“不要将鸡蛋放在一个篮子里”的分散组合投资原则。

风险投资的目的不是控股,无论成功与否,退出是风险投资的必然选择。引用风险投资的退出方式包括首次上市(IPO)、收购和清算。目前国内风险投资公司进行IPO的退出渠道主要有:

  1. 以离岸公司的方式在海外上市;

  2. 境内股份制公司去境外发行H股的形式实现海外上市;

  3. 境内公司境外借壳间接上市、境内公司在境外借壳上市;

  4. 境内设立股份制公司在境内主板上市;

  5. 境内公司境内A股借壳间接上市;

另外一种间接上市的方式就是境内公司A股借壳上市。

私募股权投资(PRIVATE EQUITY,PE)

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广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资。即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和PRE-IPO各个时期企业所进行的投资。

相关资本按照投资阶段可分为创业投资(VENTURE CAPITAL)、发展资本(DEVELOPMENTCAPITAL)、并购基金(BUYOUT/BUYINFUND)、夹层资本( MEZZANINE CAPITAL)、重振资本(TURNROUND)、 PRE-IPO资本(如 BRIDGEFINANCE)、以及其他如上市后私募投资(PRUVATE INVESTMENT IN PUBLIC EQUITY 即PIPE)、不良债权DISTRESSED DEBT和不动产投资(REAL ESTATE)等等(以上所述的部分也有重合的部分)。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的,并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分,主要是指创业投资后期的私募股权投资部分,而这其中并购基金和夹层资金在资金规模上最大的一部分,在中国PE多指后者,以与VC区别。

国内活跃的PE投资机构大致可以归纳为以下几类:

  1. 专门的独立投资基金,如THE CARLYLEGROUP,3IPUORGETC;

  2. 大型的多元化金融机构下设的直接投资部,如:MORGANSTANLEY ASIA,JPMORGANPARTNERS,GOLDMAN SACHS ASIA,CITICCAPITAL ETC;

  3. 中外合资产业投资基金的法规出台后,新成立的私募股权投资基金,如弘毅投资,申滨投资等;

  4. 大型企业的投资基金,服务于其集团的发展战略和投资组合,如GECAPITAL等;

  5. 其他如TEMASEK,GIC。

PE与VC都是通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资,然后通过上市、并购或管理层回购等方式,出售持股获利。

区分VC与PE的简单方式是,VC投资企业的前期,PE投资后期。当然,前后期的划分使得VC与PE在投资理念、规模上都不尽相同。PE对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和PRE-IPO各个时期企业进行投资,故广义上的PE包含VC。

在中国,VC是个舶来品,刚开始被中国媒体翻译为“风险投资”且一直沿用到20世纪末期,后来一些人根据百科全书解释将其翻译为“创业投资”。于是,原来的一些文献、政府文件所使用的“风险投资”概念渐渐演变为“VENTURE CAPITAL”各自表述,在国家发展与改革委员会、科技部等部委文件中相继出现了“创业投资”这个译法。而这两种表述后来竟然演变成了水火不相容甚至由此考虑的政策着眼点都大相径庭,“风险投资”论者投资者的风险意识和投资冲动,“创业投资”论者强调被投资对象的创业特性。

由于争执双方都有行政、立法话语权,所以由人大和国务院出台的文件常常是“风险投资”,而由国家发改委、科技部、商务部等部委发布的文件则多是“风险投资”,如2006年3月1日生效的《创业投资企业管理暂行办法》等。后来经过多方查考,两种理解其实是站在不同的角度和立场进行表述,然而又不能完全概括。

因此,在国务院发布的《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》及配套政策中,第一次把“VENTURE”的两种含义都写入了政府文件。为此,由科技部、商务部和国家开发银行联合推出的大型调查报告也从2006年更名为《中国创业风险投资发展报告》。至此,官方的解释和表述口径才渐渐走向统一。

关于PE的概念在国内,也有不少同仁将其翻译为“私人股权”、“私人权益”、“私人股权投资”、“私人权益资本”等等,与其直接关联的重要概念有:

  1. PE INVESTMENT,私募股权投资;

  2. PE FUND,私募股权基金;私募股权(PE)是一种金融工具(FINANCEINSTRUMENT),也是一种投融资后的权益表现形式。

私募股权(PE)与公司债券(CORPORATEBOND)、贷款(LOAN)、股票(STOCK)等具有同质性。但其本质特征(区别)主要在于:

  • 第一,私募股权(PE)不是一种负债式的金融工具,这与股票(STOCK)等相似,并与公司债券(CORPORATEBOND)、贷款(LOAN)等有本质区别;

  • 第二,私募股权(PE)在融资模式(FINANCINGMODE)方面属于私下募集(PRIVATE PLACEMENT),这与贷款(LOAN)等相似,并与公司债券(CORPORATEBOND)、股票(STOCK)等有本质区别;

  • 第三,私募股权(PE)主要是投资于尚未IPO(首次公开募股)的企业而产生的权益;

  • 第四,私募股权(PE)不能在股票市场上自由地交易;

  • 第五,其他从略。

从法律的角度讲,私募股权(PE)体现的不是债权债务关系。它与债(DEBT)有本质的区别。总之,私募股权(PE)是EQUITY(股权或权益)之一种,既能发挥融资功能,又能代表投资权益。

在国内的一般机构调研报告中,一般都将这两个概念统一为风险投资的通用表述。简称则为PE/VC。如果非要发掘他们的区别,可以从以下几方面进行考虑:

  1. 投资阶段,一般认为PE的投资对象主要为拟上市公司,而VC的投资阶段相对较早,但是并不排除中后期的投资。

  2. 投资规模,PE由于投资对象的特点,单个项目投资规模一般较大。VC则视项目需求和投资机构而定。

  3. 投资理念,VC强调高风险高收益,既可长期进行股权投资并协助管理,也可短期投资寻找机会将股权进行出售。而PE一般是协助投资对象完成上市然后套现退出。

  4. 投资特点,而在现在的中国资本市场上,很多传统上的VC机构现在也介入PE业务,而许多传统上被认为专做PE业务的机构也参与VC项目,也就是说,PE与VC只是概念上的一个区分,在实际业务中两者界限越来越模糊。比如著名的PE机构如凯雷(CARLYLE)也涉及VC业务,其投资的携程网、聚众传媒等便是VC形式的投资。

另外,PE基金与内地所称的“私募基金”有着本质区别。PE基金主要以私募形式投资于未上市的公司股权,而私募基金主要是指通过私募形式,向投资者筹集资金,进行管理并投资于证券市场(多为二级市场)的基金。

个人感觉,实际上PE也是在投风险高的项目,只是他们要保证很高的成功率,才能获得高收益。关键就在于项目成功与否和PE的选择,以及PE是否介入有很大关系。PE和VC只是投资行为细化的结果。只是从投资阶段、金额来区分PE、VC可能还不够,我理解PE一般都对TRACK RECORD(比如盈利)有一定的要求,所以可以理解成是财务投资者;而VC则没啥要求,往往是一项还在实验室的技术或者一个新鲜的IDEA就可以投资,所以VC的工作更像是一个企业家,要参与很多企业管理、运营方面的事情。

事实上,从财务技术的角度考虑,现在大家都在谈的VC/PE化大多是从投资规模来说的,中国真正的VC没多少,至少做法不像美国那样。美国有个基金叫TA,原来它是VC,后来是PE,有兴趣的话可以去做点RESEARCH~~

风险投资(VC)的特征:

  1. 投资对象对为处于创业期(START-UP)的中小型企业,而且多为高新技术企业;

  2. 投资期限至少3-5年以上,投资方式一般为股权投资,通常占被投资企业30%左右股权,而不要求控股权,也不需要任何担保或抵押;

  3. 投资决策建立在高度专业化和程序化的基础之上;

  4. 风险投资人(VENTURE CAPITALIST)一般积极参与被投资企业的经营管理,提供增值服务;除了种子期(SEED)融资外,风险投资人一般也对被投资企业以后各发展阶段的融资需求予以满足;

  5. 由于投资目的是追求超额回报,当被投资企业增值后,风险投资人会通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本,实现增值。

私募股权投资(PE)的特点

翻译的中文有私募股权投资、私募资本投资、产业投资基金、股权私募融资、直接股权投资等形式,这些翻译都或多或少地反映了私募股权投资的以下特点:

  1. 对非上市公司的股权投资,因流动性差被视为长期投资,所以投资者会要求高于公开市场的回报

  2. 没有上市交易,所以没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。而持币待投的投资者和需要投资的企业必须依靠个人关系、行业协会或中介机构来寻找对方

  3. 资金来源广泛,如富有的个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等

  4. 投资回报方式主要有三种:公开发行上市、售出或购并、公司资本结构重组。对引资企业来说,私募股权融资不仅有投资期长、增加资本金等好处,还可能给企业带来管理、技术、市场和其他需要的专业技能。如果投资者是大型知名企业或著名金融机构,他们的名望和资源在企业未来上市时还有利于提高上市的股价、改善二级市场的表现。其次,相对于波动大、难以预测的公开市场而言,股权投资资本市场是更稳定的融资来源。第三,在引进私募股权投资的过程中,可以对竞争者保密,因为信息披露仅限于投资者而不必像上市那样公之于众,这是非常重要的。

私募股权投资基金在中国投资的私募股权投资基金有四种:

  • 一是专门的独立投资基金,拥有多元化的资金来源。

  • 二是大型的多元化金融机构下设的投资基金。这两种基金具有信托性质,他们的投资者包括养老基金、大学和机构、富有的个人、保险公司等。有趣的是,美国投资者偏好第一种独立投资基金,认为他们的投资决策更独立,而第二种基金可能受母公司的干扰;而欧洲投资者更喜欢第二种基金,认为这类基金因母公司的良好信誉和充足资本而更安全。

  • 三是关于中外合资产业投资基金的法规今年出台后,一些新成立的私募股权投资基金。

  • 四是大型企业的投资基金,这种基金的投资服务于其集团的发展战略和投资组合,资金来源于集团内部。

资金来源的不同会影响投资基金的结构和管理风格,这是因为不同的资金要求不同的投资目的和战略,对风险的承受能力也不同。


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9分钟看懂PE投资:逻辑、周期、新趋势、风控

我们进行PE投资的逻辑是:首先基于宏观,定出大方向,大的策略定了再去选哪些行业是好的;同时哪些行业适合自己,在好行业基础上再去选公司。宏观经济包括:人口、自然环境、资本、技术和资源。

比如以色列的面积很小,就不能投资源主导型的项目,所以以色列会产生创业创新型的项目比较多。

宏观经济中,我们要重视经济周期。比如我们要判断在2012年前后,我们所处的经济发展阶段在哪里。一般经济学家将经济周期划分为:繁荣;衰退;萧条;复苏。

四个阶段,四个阶段循环往复。其实世界上有些事情是不会被人为操控的,越是众多人参与的事情,规律越会发生作用。

常见的经济周期:好的投资往往都是踏准了一波浪潮,是要带动经济浪潮发展的。比如看人口,我们能分析出哪些行业适合投。中国人口的老龄化,从1950年的正金字塔到2000年逐步平滑;2050年趋向倒三角,其中有意思的趋势表明70岁以上的女性会越来越多。这意味着一定要发展机器人产业、医疗服务、健康,总之和老年人产业相关的都要发展起来,意味着中国未来男女比例可能会失衡。

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行业逻辑

把美国和日本放在一起做比较。


美国的特点有三个:

第一是注重创新

我发现美国用的互联网方式与中国不同:美国人是用互联网把能解决问题的人聚在一起,让问题高效解决;中国是用互联网改变商业,把赚钱的生意变得更简单。

所以美国的创新公司很多都是小公司,视野、创意和我们是不一样的。但我对中国,特别是80、90后的发展是有信心的。因为我们刚满足温饱没有几天,所以赚钱的事情对我们太重要了。

比如60后,还体验过吃不饱的日子,而现在他们还是消费和企业管理的主流人群,所以要允许老一代企业家做些直接和钱相关的事情。80和90后生活在非常好的环境下,他们有机会思考如何改变世界,有更高的视野。中国的未来在他们身上。

第二是资源禀赋

我踏上美国土地的感觉是:这里就像个少女。很多自然资源还深藏地下,处于没有被开发,年轻有活力的状态。但与之相比中国很多自然资源已经被过度开发了。

第三是全球视野

近代美国一直是全球强国,所以培养了他们的全球视野。中国人创业很多人没有这样的视野,现在也开始有了。

美国天使和风险投资比较成熟,正因为有创新、资源和全球视野的组合,所以很多早期的天使投资才如此蓬勃,包括马斯克可以做国家航天局要做的事情。

对比日本,先天资源不如美国,土地面积小人口老龄化,但医疗服务、养老很发达。我们的养老社区就是在和日本学,未来中国的大健康和养老、医疗服务很可能会和日本很像。

亚洲人比较压抑,所以日本的文化产业,包括电影、电视剧、动漫很发达。中国也是如此,有闲人,也有压抑的情绪,所以文化创意产业也有前景。

中国现在正在从工业化向后工业时代转型,制度红利、资源红利、人口红利驱动变成技术、资本、市场和全球驱动。

对于制度红利做一下说明。

去年中国成为全球最大的制造业国家,很大程度上是由于制度红利,现在制度红利能否延续取决于政府是否想得通。医疗、教育、银行、航空、基础设施这些领域如果被释放,充分市场化,还有一波政策制度红利会被释放出来。现在是不知道,但是有机会。政府的决心和力度还需要观察。

中国会不会进入中等收入陷阱?我在美国问过一位获过诺奖的经济学家。他的答案是不会。取决于两点:一是尚未释放的制度红利;二是经济增长的方式。比如依赖房地产等资源导向的模式要下大力气改变。


技术驱动:

我想说明下中国的复制模仿的问题,这是个发展阶段的问题,模仿也是最快的学习。日本德国也是要走过这条路的。

市场驱动:

中国目前是全世界最大的市场。欧洲、日本、韩国二线品牌现在都想进入中国市场,影响力很大。

资本驱动:

中国国内民间钱是不缺的,我们的课题应该是资本与转型如何结合?当具有更高视野的时候,做到世界领先程度的企业,应该去尝试做全球化布局。一定要去做,即使交点学费。全球化布局是必然趋势。中国一定不会永远把制造业放在国内,成本会越来越高。未来要么制造业会离市场更近,要么会选择成本更低的国家和地区。另外,把资产放在海外一部分,也是个避险工具。

PE选行业的指标:

A.市场容量:一般投资一个行业,市场容量一般在100亿左右,如果行业要出一家上市公司,至少市场容量30个亿起步。

B.市场增长率:要明确行业增长处在哪个阶段。阶段不同,成长力不同,投资策略也会各不相同。

C.市场竞争格局:市场中有多个竞争者,那就是指数增长行业,如果是仅此一家,那就是技术创新型的行业。

我想先讲下对未来的展望,再回到最现实的消费领域。吴军的《浪潮之巅》,推荐大家看。对于浪潮解释得很到位。

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浪潮的定义有三点很重要:

不可逆转的改变我们的生活和社会;

革命的颠覆式的机会;

持续时间长达二十年以上。

第一次工业革命、第二次工业革命、互联网、大数据都是如此,接下来的浪潮就是大数据。硅谷的代表就是谷歌,中国的百度。

大数据不等于大量数据,但首先是体量大,其次是数据类型要素多,再次是价值密度低,最后是数据处理快速。

大数据带来的变化是机器智能,未来所有公司都应该是大数据公司。在刘强东和吴晓波的节目中,刘强东提到京东从下单到拿到手最快可以做到7分钟,就是用大数据。因为依靠数据积累我就知道小区周边应该会有人下单,这样可以在周边仓储相应的产品,下单后就可以第一时间送达。本质是靠数据分析得出结论而不是靠逻辑推理。

在百度知道中,有7700万条关于吃有关的问题,根据哪个地区热搜哪些词,就可以做出吃货地图。比如肉夹馍、凉皮就在陕西。

原来做民意测验,需要人工收集数据,现在是根据上网习惯做出的大数据预测,信度更高,更简便,更准确。

人工智能的核心也是数据分析而非经验分析。其实人工智能与人类的最大差异是人类有逻辑分析和判断,机器计算是黑匣子,没有中间过程。

现在的机器智能是单一化智能,比如扫地机器人。我们想象的机器人可能是阿童木这样的人形机器人。但实际上可能是非人形的,比如无人驾驶。

医生、律师、司机、快递员这些某一细分领域,机器是会比人强的。但人类的想象力和逻辑思考能力还是很难被机器替代。综合性的人工智能现在还处在研究阶段,单一化智能是,我建议大家如果关注人工智能领域去投可以主要考虑的。


新消费趋势

趋势一:品牌时代到来。基本生活消费品过剩,代表个性化生活方式的品牌更加凸显;

趋势二:O2O的融合,表现就是线上主动拥抱线下,比如阿里投入283亿携手苏宁云商;

趋势三:品类销售向生活方式销售转变。比如诚品书店,场景化而不是生活品味化的消费。去到场景不是为了满足生活需求,而是场景本身生活化。

趋势四:从物质消费上升到时尚健康的生活方式消费。比如马拉松、电影消费的上涨。

经济发展开始从短缺经济到追求生活品质。服务中产阶级即轻奢消费群体的理念开始涌现。


这是与重度奢华相比较的,原先奢侈品消费的是豪车、房子和高端奢侈品牌,但这些奢侈品牌需要时间的积累。所以中国会从中产阶级,有品位、有情感、有创意的轻奢消费开始崛起。

我们在消费领域的投资逻辑就是以轻奢消费为主,包括新生活方式的消费。还有一个很重要的理念,就是用产业布局的方式投项目。当行业有相关性,消费有共同目标人群时,投的项目介绍彼此认识,自然而然就会有合作。


经济转型中的新面孔

我们认为传统经济也是有机会的,如果完全转成消费主导是不可能的。如果我们的产业结构不完整,欧洲的危机可能会出现在我们身上。美国也在讲制造业的回归,特朗普的异军突起也是迎合了美国蓝领工人的喜好。

但做制造业投资,需要站在一艘前进的船上。比如行业自然增长20%,你自然也能增长20%,只是你如果聪明一点,能做到25%。但如果你站在一艘不动甚至后退的船上,可能很辛苦都没法做到5%。

一个企业家,选择了什么行业,有的时候可能是有命数的。

我遇到过一家传统企业,有30亿的年销售额,也很辛苦地做并购,做全球化布局,但净利润1个亿就很好了。另一家做医疗器械销售的,年销售额3.8亿,但利润就有1.2亿,两家对比,企业家的辛苦程度是没法比的。但放在资本市场上议价能力也是不同的,这就是站在了不同的船上。虽然传统企业的领导者可能更努力,管理能力更强,但站的船选错了也很可惜。所以做制造业投资布局,就是要选择那些未来依然有增长动力的领域。

新材料:

这是制造业下一轮很关键的增长点。传统制造业大部分做得好的都是加工制造业,比如大部分汽车部件是中国制造的,但原材料大部分进口。制造业发展是从加工到模具再到设计,但最重要最难得是原材料、新材料。新材料领域的优势建立才能标志中国成为制造业强国。

医疗器械:

我觉得医疗器械是以制造业为基础的行业,和大健康这样的新经济类型不是太相同。这个领域中国近20年复合增长率21.3%,世界也有20%左右。在全球经济最不好时候,这个领域也是逆周期增长的,空间很大。医疗器械行业是有细分的,有一部分可以做成长期投资,一部分只能做成熟期投资。划分的标准是可以看我国的进出口数据,这个细分领域是贸易顺差还是逆差,成长期的如光学射线仪器、内窥镜,我们还需要进口,我们做的就是进口替代的机会。

医疗服务:

就民营投资机构本身而言,不要投综合医院,可以投专科医院和连锁医院,如美容、中医这样的连锁机构,骨科、妇科这样的专科医院。

另一种医疗服务就是O20类的。未来会出现专业的医疗信息搜索平台。

医疗服务本身的痛点有很多。但移动医疗和远程诊断方面还有诸如多点执业(法规)、电子病历(数据)和医疗系统的障碍。

我的建议是可以考虑投资医疗资源独立化这个领域。过去好医生只能归属于一个医院。未来会出现更多比如张强医生集团这样的机构,医院将变成一个场所,而医生成为独立的资源。医生可以到更多地方做手术,不会形成现在好医院永远人满为患的局面。


风险控制

1)股权结构

新经济创业的企业,股权大部分都是分散的。所以投新经济时我们会注重是否创业者会分散股权,但是管理层还是要保持一些股权。比如万科,主要就是股权问题没有解决好,管理层股权过低也是有问题的。

2)历史沿革

主要出现在成熟项目投资中。比如国有股转让、假外资的问题。早期项目没有这样的问题。

3)团队背景

最重要一点是团队要统一价值观。有的项目看起来团队结构非常好,能力强,但整个团队在之前没有共事过,价值观如果不一致,当企业遇到一点困难时,就会有争议。所以做早期投资,不能过于简单看表面,必须和创业团队每个核心成员聊天,感受他们对企业发展理念和价值观基本判断的默契程度。

4)行业地位

比如市场占有率很高,但行业利润很低,那也不太值得投资;比如品牌溢价能力,如果只能拼价格,品牌溢价是无法体现的。

再比如上游要求现款现付,下游又是先货后款,现金流就会非常紧张。对于现金流比较紧张的企业,我们向来是比较谨慎的。对于传统企业,我们会关注现金流,关注大股东占款。


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公司估值与财务分析的专业知识大全!

估值一家公司,首先需要准备的是:5年以来这家公司的年报(如果数据不足5年,能拿到几年是几年,如我举例的长城汽车A股,2011年上市,所以我只准备了2年的年报)

这家公司最近一年的3份季报。和它同行业的其他几家具有代表性的公司最近的年报。

然后,通过历史数据的分析,看清选定公司“现金”、“收益”、“成长”和“财务健康状况”这四个方面的真实情况。

最后,通过同行公司之间的比较,确认选定公司的行业位置。

需要明白的一点是:历史数据毕竟只是历史,它并不代表全部,原因很简单:现在已然腐朽者,将来可能重放异彩;现在倍受青睐者,将来却可能日渐衰落。


1

现金为王


1自由现金流(FCF)

关于FCF




A.FCF指的是一家公司可以每年提取但不致损害核心业务的资金。

B.如果一家公司的FCF在营收的5%或者更多,你就找到印钞机了。

C.很多在快速扩张初期的公司,FCF为负数(如星巴克、家得宝的发展初期)。这个时候你要从各个信息来源不断地确认:这家公司是不是把每一分赚来的钱又拿去赚钱而不是干别的了。

数据分析

A.通过比较,我们看到其他几家质地不同的车企的FCF并不是负数,所以可以得出结论:FCF在汽车行业并不都是负值。

B.究其原因,一方面是经营现金流有2.51%的降低,另一方面,资本支出(购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金)又有18.24%的增加。

C.经营现金流的方面,深入“合并现金流量表”查看各项内容,均属正常增减范围。资本支出方面,在年报中,我们可以看到公司在购置新的设备、土地、厂房,准备扩建。




2经营现金流(OFC)

关于OFC




A.经营现金流指的是“直接进行产品生产、商品销售或劳务提供的活动”产生的现金流。

B.个人认为FCF为负数还情有可原,但是OFC为负数就比较麻烦了。因为经营现金流为负的公司,最终将不得不通过发行债券或股票的方式寻求另外的融资。这样做,不仅增加了公司的经营风险,还稀释了股东权益。

C.对于OFC为负数的公司,要检查其应收账款是否大幅增加。如应收款大幅增加,甚至超过销售的增长了,公司很可能陷入了入不敷出的被动状态,警惕其资金链断裂的风险。

数据分析

A.通过比较,我们可以看到,汽车行业的OFC增减并不稳定,长城2.51%的同比下降完全在合理范围里。

B.深入“合并现金流量表”查看OFC具体内容,发现“薪资”和“各项税费”是同比增长幅度较大的两个方面。更多的员工和税赋支撑更高的销售业绩,情理之中。




3市现率(PCF)= 股价 / 每股现金流

关于市现率




A.市现率可用于评价股票的价格水平和风险水平。

B.市现率越小,表明上市公司的每股现金增加额越多,经营压力越小。

C.高的市现率意味着一家公司正在以一个高的价格交易,但是它并没有产生足够的现金流去支撑它的高股价。

D.相反的,小的市现率证明这家公司正在产生着充足的现金,但这些现金还没有反映到它的股价上。

数据分析

通过比较,我们可以看到,长城的市现率并不乐观,但这对于一个在高速扩张的企业,我认为是合理的。




4现金转换周期(CCC)

关于CCC




A.CCC用来测量一家公司多快能将手中的现金变成更多的现金。

B.CCC计算的细节较为繁琐,我已经在“分享知识:现金转换周期(CCC)”的帖子中列举了。

C.CCC如果为负数,说明存货和应收帐款周转天数都很短,而应付账款递延天数很长,公司可以将营运资金数额控制到最小。

D.CCC常用于同行业公司作比较。

数据分析

A.由于长城2011年的年报中并没有提及2010年的期初数据,所以我只列出了两年的CCC。

B.通过比较,我们可以看出,汽车行业的现金转换周期都非常之短,也就是说,这些公司不用自己投钱,靠经销商和供货商的钱就可以运营,这是资金运转效率很高的体现。这和整个汽车行业的准时化生产(JUST-IN-TIME)的商业模式有关系。




2
收益性


1营业毛利率(GROSSMARGIN)

关于毛利率




A.你希望看到的是一个如恒星般稳定的毛利率。

B.忽上忽下的营收和毛利率,代表了两件事情:

①这家公司处于不稳定的行业里

②它正在被竞争对手夹击着生存

数据分析

A.通过观察长城3年数据,我们可以看到,长城的毛利率是稳定并有所增加的。

B.深究其原因,年报中提到,主要是由于“主要由于产品结构变动,及因销量增长带来的规模效益得以体现”。

C.通过和其他公司的比较,我们可以看出,长城的毛利率算同行中较高水平。




2销售净利率(NET PROFIT MARGIN)

关于销售净利率




A.企业在扩大销售的同时,由于三费的增加,净利润并不一定会同比例的增长。销售净利率恰好可以反映出“销售所收入带来的净利润的比例”。

B.如果销售净利率为10%,那么这家公司每卖出1元货物,就有1毛钱是净利润。

数据分析

A.通过观察长城3年数据,我们可以看到,长城的销售净利率较为稳定。

B.通过和其他公司的比较,我们可以看出长城在同行中,具有高水平的销售净利率。




3资产周转率(ASSETTURNOVER)

关于资产周转率




A.资产周转率体现企业经营期间,全部资产从投入到产出的流转速度,反映企业全部资产的管理质量和利用效率。

B.数值越高,表明了企业总资产周转速度越快,销售能力就越强。

数据分析

A.通过比较,我们可以看出,汽车行业的资产周转率普遍非常高。这仍旧与其“准时化生产”的商业模式有关。

B.长城在同行的竞争对手中,只能算中等偏下的水平。




4资产收益率(ROA)

关于ROA




A.与销售净利率相似,ROA告诉我们一家公司的资产能产生多少利润。

B.如果ROA = 10%,那么这家公司每1元的资产,就有1毛钱是净利润。

数据分析

A.对于除了长城和江铃以外的企业,我们可以很明显的看出来低额的销售净利率,拖累了最终的ROA。

B.同时,通过比较,我们也可以看出,长城的ROA在同行中处于高水平。




5资产权益比率(ASSET-TO-EQUITYRATIO)

关于资产权益比率




A.资产权益比率用来反映一家公司负债相对于所有者权益的程度,测量的是偿付能力。

B.如果一家公司属于周期性行业或者收益不稳定,而它又有过高的资产权益比率,保持警惕!因为“总资产 = 股东权益 + 负债”,如果股东权益非常小,那就意味着负债将会很高。

数据分析

A.通过比较,我们可以看出来汽车行业的资产权益比率普遍不低(通常比率低于1时,我们称之为低)。

B.长城的资产权益比率虽然不低,但是在同行中并不算高。




6净资产收益率(ROE)

关于ROE




A.ROE测量的是股东资本产生的利润。

B.ROE的另一种计算方式为:净资产收益率= 净利润 / 股东权益

C.如果ROE = 10%,那么作为股东,你每投资1元,公司将产生1毛钱的净利润。

D.如果一家非金融性公司,5年间有4年时间不能达到10%以上的净资产收益率,它不值得你花时间。

E.对于大量使用财务杠杆的企业,15%的净资产收益率就是筛选高质量公司的最低标准。

数据分析

A.通过观察长城3年数据,我们可以看到,长城的ROE一直维持在一个非常高的水平。

B.通过与同行业公司的比较,我们可以看出,长城的ROE在行业中也算一个较高的水平。




7投入资本金回报率(ROIC)

关于ROIC




A.ROIC用来测量一家公司分配其资源进行投资的回报率。

B.如果一家公司的ROIC几年来一直维持在25%以上,我们就马上能断言:这是一家值得跟踪的公司。

C.相反的,如果一家公司的ROIC一直低于10%,我们也能马上断言这是一家平庸的公司。

D.关于计算的细节,我已经在“分享知识:如何计算投资资本回报率(ROIC)”的帖子中列举得很详细。

数据分析

A.由于我认为这项数据并非非要在同行中做比较,再加上计算过程实在太繁琐,所以我偷懒了,没有做另外四家公司的分析。

B.同时,由于长城2011年年报中没有提及到2010年期初的一切数据,所以我只取了两年的数据。

C.虽然可比性不强,但是可以看出长城的ROIC不仅在改善,还维持在一个较高的水平。




8股息收益率(DIVIDENDYIELD RATIO)

关于股息收益率




A.股息率是挑选收益型股票的重要参考标准,如果连续多年年度股息率超过1年期银行存款利率,则这支股票基本可以视为收益型股票。

数据分析

A.通过比较,我们可以看到长城的股息收益率算是行业中等水平。




9市销率(P/S)= 股价 / 每股营收

关于市销率




A.运用这一指标来选股,可以剔除那些市盈率看起来很合理,但主营又没有核心竞争力而主要是依靠非经常性损益增加利润的股票。

B.由于销售通常比净利润稳定,而市销率又只考虑销售,市销率很适合去衡量那些净利润年与年之间差距大的公司。

C.高市销率意味着市场对公司的盈利能力及成长性有更多的期待,而低市销率则意味着投资者为这家公司每元的销售付出的价格很少。

D.市销率通常只在同行业中作比较,而且它通常用来衡量业绩很差的公司,因为它们通常没有市盈率可以参考。

数据分析

A.通过比较,我们可以看到长城的市销率在同行中算很高了,不过这很好理解,由于高成长,你为它每元销售付出的代价肯定就不会低了。




3
成长性


1营收增长率(REVENUE GROWTH RATE)

关于营收增长率




A.你希望看到的是一个稳定的营收增长率。

B.一家公司想提高自己的利润,可以靠很多种方法。可不管是削减成本还是减少广告等等,它们都只是一时之计,最终能长期支撑公司提高利润的因素,还是销售的增长。

C.一家公司想提高自己的销售,一共有4种方法:①卖更多的产品或服务 ②提高价格 ③卖新的产品或服务 ④收购其他公司

D.在欧奈尔的CAN SLIM理论中,牛股的季度销售额也应该至少有25%的增长(同比),或者,在过去三个季度中的销售额持续上涨(环比)。

数据分析

A.通过长城年度和季度增长率的数据,我们可以看出,长城的销售增长非常强劲。

B.通过比较,我们也可以看出长城在行业中几乎是一枝独秀。




2净利润增长率(NETPROFIT GROWTH RATE)

关于净利润增长率




A.如果净利润上涨了20%,每股收益却只上涨了5%,这样的公司就算了。

B.如果一家公司利润中包括了房地产出售等类似的行为带来的非经常性利润,那么这部分收益应该从报表中去除,因为这种利润都是一次性的。

C.净利润增长率控制在25%-30%就可以了。面对过高的增长率,你首先要分析其构成,然后一定要问自己:来年它是否还能保持如此高增长?否则,到时大家对它的预期会立刻降下来。

数据分析

A.长城的净利润增长率就偏高,在分析其背后的原因后,主要是销售带动的,而不是其他一次性利润。但是不少人,包括我,都对长城是否能保持如此之高的增长打了问号。因此,我们需要不断地关注长城是否像它既定的方案那样,如期推出了新车充实产品线,还要关注它每个季度国内和海外销售的增长情况。

B.目前来看长城的净利润增长率超越了同行水平一大截,但是永远要保持不断怀疑的态度,也要明白物极必反的道理。




3每股收益(EPS)

关于EPS




A.在欧奈尔的CAN SLIM理论中,牛股最近三年每年的EPS都应该有25%或以上的涨幅。

B.有些情况下,其中一年的收益有所下降是可以的,但是必须要保证随后几年的收益能够收复失地,并且涨到一个新的高度。

C.同样在上述理论中,最近几个季度的EPS也至少应该上涨18%-20%,25%-30%为佳,总之,越高越好。

数据分析:

A.长城的EPS每年都在强劲上涨,季度的EPS也是如此。

B.通过前几项分析,我认为这个数据同行业比较的意义也较小,就没有列出。




4市盈率(PE)

关于市盈率




A.在彼得林奇的“六种类型公司”理论中,缓慢增长型公司的股票PE最低,而快速增长型公司股票的PE最高,周期型公司股票的PE介于两者之间。

B.一些专门寻找便宜货的投资者认为,不管什么股票,只要它的PE低就应该买下来,但是这种投资策略并不正确,还有很多其他方面需要考量。

C.切记:定价合理的公司,PE≈收益增长率(即EPS增长率)。如果PE< 收益增长率,那么你可能为自己找到了一直被低估的好股票。

数据分析

A.长城的PE低于EPS增长率3倍左右,由此证明它是一只被低估的好股票。

B.但是需要强调的有2点:①汽车行业的平均PE并不高 ②小心当它无法延续高增长时,PE会近一步下降,股价将有可能迎接戴维斯双杀(就像它的前辈们一样)。




5PEG(市盈率相对盈利增长比率)

关于PEG




A.PE低,增长又快的公司有一个典型特点就是PEG会非常低。

B.投资者通常认为,PEG低于1的股票才能算得上是好的投资标的,并且越低越好(甚至低于0.5)。不过也有投资者称,0.7-0.8范围内PEG的股票最适合投资。

C.由于净利润增长率并不能保证稳定,我建议求平均值,再计算现在的PEG。但这种情况并不包括出现过极值的公司,用了平均值反而不好。




6(每股收益增长率+股息收益率)/ 市盈率

关于该指标




A.这是林奇在讲市盈率时提出的一个指标,测量的是EPS的和与PE之间的关系。

B.当它的结果大于2时,股票具有极高的投资价值;介于1和2之间,股票还不错;小于1时,股票投资价值不高。




4
财务健康状况


1资产负债率(DEBT-TO-ASSETRATIO)

关于资产负债率




A.有投资者称该比率不大于30%为好,如果它大于50%,那么该企业的投资风险将非常大,因为一旦资金链断裂,负债率过高就意味着破产。(银行股不适用)

B.对于任何一种负债,数额适当可以推进收益,但是负债太高可能会导致灾难。

数据分析

A.通过比较,我们可以看到汽车行业的资产负债率普遍都在50%。

B.与其他车企都有长短期借款不同,长城并没有任何借款。在单独查看了长城的负债内容后,我发现长城最大的负债项为应付账款和票据。这也就解释了长城的CCC为负数,应付账款天数非常长。




2负债权益比(DEBT-TO-EQUITYRATIO)

关于负债权益比




A.负债权益比反映的是资产负债表中的资本结构,显示财务杠杆的利用程度。它其实是资产负债率的另一个侧影。

B.通常较低的负债权益比证明企业的安全系数高,但如果太低了则显得企业资本运营能力差。

数据分析

A.通过观察长城3年数据,我们可以看到长城的负债权益比在渐渐下降,并稳定在1左右。

B.通过比较,我们也可以看到长城在同行业中负债权益比并不算高。




3流动比率(CURRENTRATIO)

关于流动比率




A.流动比率用来衡量企业流动资产在短期债务到期以前,可以变为现金用于偿还负债的能力。

B.当流动比率 > 2时,表示流动资产是流动负债的两倍,即使流动资产有一半在短期内不能变现,也能保证全部的流动负债得到偿还;当流动比率 < 1时,偿债能力差;介于之间,偿债能力一般。

数据分析

A.通过分析长城3年的数据,我们可以看到长城的流动比率稳定在1~1.5之间,证明长城的偿债能力一般。

B.深入分析长城的流动资产发现,长城最大的两项流动资产为风险极低的货币资金和风险较低的应收票据,让人比较放心。

C.通过比较,我们可以看到长城在同行业中处于中间水平。




4速动比率(QUICK RATIO)

关于速动比率




A.速动比率同流动比率一样,反映的都是单位资产的流动性以及快速偿还到期负债的能力和水平。

B.速动资产是那些可以在较短时间内变现的资产。

C.速动比率以流动资产扣除①变现能力较差的存货和②不能变现的待摊费用,作为偿付流动负债的基础,它弥补了流动比率的不足。

D.当速动比率 > 1时,资金流动性好;当速动比率 < 0.5 时,资金流动性差;介于之间,资金流动性一般。

数据分析

A.通过分析长城3年的数据,我们可以看出长城的资金流动性较好。




5存货(INVENTORY)

A.存货增减率




关于存货增减率

A.不论对于制造商还是零售上来说,存货的增加通常是一个不好的兆头。当存货增长速度比销售增长速度还快的时候,这就是一个非常危险的信号了。

B.如果公司不能把积压的存货全部处理掉,那么明年存货积压就会成为一个大问题,后年将会更严重。新生出来的产品将与积压的老产品在市场上形成竞争关系,导致存货积压的更多。最终积压的存货逼得公司只能降价处理,而降价就意味着公司的利润将会下降。

C.如果一家经营状况不景气的公司存货开始逐步减少,那么这应该是公司经营情况好转的第一个信号。

数据分析

A.通过分析长城3年的数据,我们可以看到存货呈下降的趋势,同时存货占总资产的比率也呈下降的趋势。

B.通过比较,我们可以看出汽车行业普遍存货都在减少(除比亚迪2012年遭遇了很多不顺的事情以外),汽车是个周期性行业,存货的不断减少可以证明这个产业目前还在发展,没有进入衰退期。

B.存货周转率(INVENTORYTURNOVER)

关于存货周转率

A.由于存货占用资本(现金转化成存货放在仓库里不能做任何事情),所以一家公司的存货周转率对收益率有巨大的影响。

B.汽车公司的存货加压问题后果并不会这样严重,而对一家高科技企业(存货贬值很快)或者乳制品企业(存货很快过期)来说,周转慢糟透了。

C.存货周转率的好坏反映企业存货管理水平的高低,它还影响到企业的短期偿债能力。

数据分析

A.通过分析长城3年的数据,我们可以看到它的存货周转率呈加快的趋势。

B.通过比较,我们可以看到,长城在同行中只能算中等水平。

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德勤财务机器人上市,这得逼死多少财务人?传统会计路在何方?

继去年的阿尔法狗之后,近日横空出世的“德勤财务机器人”再次刷朋友圈。

德勤将人工智能技术引入会计、税务、审计等工作中,“财务机器人”可以快速“阅读”数千份复杂文件,从中攫取和构建文本信息以更好地作出分析。

早在2014年,原财政部部长为中国会计转型指明方向:打造中国会计工作“升级版”的重点就在于大力培育和发展管理会计。在美国,具备一定规模的企业,大都设有管理会计师岗位;90%的会计人员从事管理会计工作,75%的工作时间用于决策支持。

未来传统财务会计将逐渐淡出,重在为企业“创造价值”的管理会计将成为主流。


财务机器人能做什么?

1、可替代财务流程中的手工操作(特别是高重复的);

2、管理和监控各自动化财务流程;

3、录入信息,合并数据,汇总统计;

4、根据既定业务逻辑进行判断;

5、识别财务流程中优化点;

6、部分合规和审计工作将有可能实现“全查”而非“抽查”;

7、机器人精准度高于人工,7*24小时不间断工作;

8、机器人完成任务的每个步骤可被监控和记录,从而可作为审计证据以满足合规要求;

9、机器人流程自动化技术的投资回收期短,可在现有系统基础上进行低成本集成。

看完财务机器人的这些强大功能,整个会计圈的人都不淡定了!!!

未来,大量重复、可标准化、流程化的核算、记账等工作将完全被更精准、快速的人工智能所取代。


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管理会计具有以下特点:

1.在服务对象方面,管理会计为企业管理者提供有效经营和最优化决策的各种财务与管理信息,为强化经营管理、提高经济效益服务,属于“老板会计”。

2. 在职能定位方面,管理会计渗透于企业管理的全过程,解析过去,控制现在,筹划未来,提高预测与决策的科学性,属于“经营管理型会计”。

3. 在程序与方法方面,管理会计采用的程序与方法灵活多样,具有较大的可选择性。

最大的价值是为企业增值

“管理会计在企业中的薪水比较高,这是我亲身感受到的。”在威高集团公司财务总监崔谨看来,“天下没有免费的午餐”,企业之所以会给管理会计人员以更高的薪酬溢价,是因为管理会计为企业创造了价值。

这个观点也得到了中德环保科技股份有限公司执行董事兼首席财务官王久华的认可。“一个企业管理层如果不能为企业的投资者创造价值的话,其它的价值都是无从谈起,尤其是CFO们,一定要注意这点,这是我们最基本的价值所在。”王久华说。

而真正要做到为企业创造价值,CFO一定要站在企业战略高度,对企业做个彻底的透视,对一个行业未来的发展、企业在这个行业发展当中的地位及未来的目标,都有清晰的了解,这样才能为企业增值。

西门子中国工业业务领域东北亚区商务监控部总监黄纯凤认为,管理会计对企业而言应该是创造合理的利润并且永续的存在。为什么这么说呢?“不少企业家对2008年底到2009年初的金融危机至今应该都还心有余悸,当时的这些公司所追求的也是所谓的股东利益最大化,可是这并不代表永续的经营。

所以我想强调的是,作为一个管理会计人员,我们经常看到企业的经营方向跟它的体制好坏密切相关,我们应该起的最大作用就是让企业更好地发展。”

助企业增值的管理“利器”

谈到管理会计帮助企业增值,北京华胜天成科技股份公司执行副总裁邹志英向记者介绍了自己的亲身经历。一次在做全面预算管理的过程当中,邹志英把一种被外企普遍运用的波士顿矩阵图模型创新应用于全面预算管理和人力资源分析当中。“我们用这个模板,把所有人的工作分成不同的模块,最后我们通过梳理之后发现,有时候有几个不同的人在重复做同样一个事情。

这就是不增值的部分,我们就要把它除去。”还有一次有个总监跟邹志英说他的部门需要增加6个人,邹志英拿波斯顿矩阵图模型算一下发现,不需要增加6个人,只需要增加1个人就行。“这很好地帮我们控制预算工作。”邹志英感慨地说。

王久华从管理会计的角度分析后发现,的确有一些利器帮助企业实现价值。

首先是战略管理。管理会计人员如果不参与战略的制定这个过程而是去做其它方面的工作,那么他们做的都是一些零敲碎打、拾遗补缺的工作。只有参与战略制定管理会计人员才会发现企业未来的价值,并且帮助企业从长远、可持续的角度为股东创造价值。

其次是全面预算管理。要把各个战略全部执行好,全部门参与的全预算管理是非常重要的。

再其次是IT系统。企业所有的财务制度及其他方面的制度,只有通过用起来非常得心应手、技术上也非常先进的IT工具,管理会计人员才能把价值发现、价值创造、价值执行所有的过程真正落到实处。

最后是内控和内审。只有通过内控和内审,管理会计人员才能跟人力资源以及其它部门一起携起手来,帮助公司一方面创造价值、实现价值,另一方面也能控制好风险,并且按照会计准则把各方面工作做到位。

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管理会计需要内控

内控,这已然成为时下最为热门的企业词汇,从理论上讲,内控离管理会计有点远。实际情况是如此吗?

王久华用一个例子来说明内控、内审是管理会计中非常重要的一点:企业制定了现金流计划和预算目标,但部门是不是按照计划执行,或者在执行过程中出现偏差,怎么办?只有通过内审和内控,才能够使得它真正落实到位。“我们以前听到国营单位说,‘计划、计划纸上画画、墙上挂挂’,指的就是这种状态,如果没有很好的内控、内审,那就不能保证这样的预算能够落到实处。”

同样地,在黄凤纯看来,内控对她来说是一个必不可少的工作。“我现在手下有2个团队,一个是管理会计,另一个就是内控。我觉得这两者是不可分的,我们要确保我们企业的活动是合理化的,如果你只有一个目标,没有合理化控制的话会出现什么结果?简单举个例子,我们可能出现假合同,可能会出现不当的交易,所以,我们做了很多测试,发现如果懂得用风险管理,那么就会把80%以上的风险通过这项管理规避掉。”

对于内控与管理会计的关系,崔谨举了一个很形象的例子:“我们的任务就是要做一张网,先用制度和预算搭成一个个防风护沙的格子,然后通过内控把风险隔离开,让每个业务在我们设定的每个格子里执行。”

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值得交往的三种人:入世的强者,出世的智者,阳光的普通人。

你身边是什么样的人,你就会成为什么样的人。

孟母为了给孟子找一个好的环境,多次搬家。

开始的时候,居住的地方离墓地很近,孟子学了些祭拜之类的事。于是她将家搬到集市旁,孟子学了些做买卖和屠杀的东西。她又将家搬到学宫旁边,孟子学习会了进退的礼节。

孟母这才定居下来。随着孟子长大,学会了六艺,最终成为一代大儒。

有人说,什么是好的大学,好的大学就是有大师的地方,那里的学生是被大师的学养一朝一夕熏出来的。

和优秀的人在一起,久而久之,你也就慢慢变优秀了。

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01. 入世的强者。




在现代社会,就大部分人而言,入世做事才是主流。像陶渊明那样的“采菊东篱下”实在是身不能至,心向往之。

既然要入世,自然是要向强者看齐。

不是媚富,而是在世俗社会中获得巨大成功的人,比如马云、马化腾这些巨头,他们无一不具有强悍执行力、准确的判断力、以及一呼百应的领导力。

阿里巴巴当年创业的时候只是一家小公司,十八个人凑了50万元,创立了阿里巴巴。马云说,要把阿里巴巴做成中国人创办的世界上最伟大的互联网公司。凭借着这份高于常人的眼光和气魄。十年之后,阿里里巴巴上市,这“十八罗汉”都成为了亿万富翁。

和强者携手同行,你往往可以看得更远、走得更快。






02. 出世的智者。




苏东坡在瓜州任职的时候,与一江之隔的金山寺的住持佛印禅师交往笃深,他们常在一起谈禅论道。有一天,苏东坡觉得自己已经领悟了佛家精要,于是写了首诗请佛印点评,诗是这样写的:“稽首天中天,毫光照大千。八风吹不动,端坐紫金莲”,意思是自己已经修行的很好了,什么东西也影响不到自己内心的安宁了。

佛印看到诗之后,就批了一个字,“屁”。东坡大怒,上门去找佛印理论。佛印笑着对他说:“八风吹不动,一屁打过江”。苏东坡猛然醒悟,知道自己还没有修炼到家。

少年成名的苏东坡自此收敛了自己的骄傲的性子,潜心学问,最终自由地出入在儒释道三家之中。在流放海南,也依然乐观地写下“九死南荒吾不恨,兹游奇绝冠平生”的句子。

有个出世的智者做朋友,可以让自己在陷入困顿迷茫的时候,获得一份可贵的点拨。

出世者以其超然而独到的眼光,当头棒喝之下,寥寥数语,就可以让身陷红尘是非中的我们幡然醒悟。自此心宽地阔,走出一番新的天地。

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03. 阳光的普通人。




对于我们大部分人来说,要结交到强者、智者那是可遇不可求的事情。我们身边嬉笑怒骂、洒脱热情的多是些普通人。

平凡才是生活的常态。

阳光是什么?就是正能量,不抱怨。在社会压力逐渐增大的今天,积极阳光显得愈发珍贵。面对种种不如人意,有些人喜欢抱怨,喋喋不休的数落这个、数落那个,做事也不情不愿,天天都觉得世界欠自己的。

无论是谁,也无法忍受这样日复一日的抱怨。他们不仅自己不愿意积极的改变现状,还把周围的人也拖进了负面情绪的泥潭。

己所不欲,勿施于人。一个人要心里装着别人,别人才会拿你当朋友。无所顾忌的把朋友当成情绪的垃圾桶,证明他本身缺乏足够的教养。

世事越灰暗,阳光越珍贵。有一个阳光的好伙伴,一起上班、健身、学习,面对困境一起努力,这才是积极健康的生活。

智者、强者、阳光的普通人。我们一直在讲,值得交。这是一个价值判断。人这一生除了价值判断,还有其他判断。

他们好像“不值得交”,不是智者、不是强者、有时候也喜欢抱怨。但是,他们确确实实契合到你的生命里,成为你一生的朋友。伯牙子期,高山流水遇知音。人们说知音难求,但是你身边好像就有这么一个知音。

你可以不洗头就去见他,你可以肆无忌惮地调侃他,他会毫不留情的“落井下石”,四目相对时,常常默契坏笑。你若是需要帮忙,他肯定是二话不说,第一时间赶到现场。

他不是智者、也算不上强者、有时阳光,有时低落。但是,任何人都无法取代。一个人如果交每个朋友之前都要衡量值不值得,那这个人也未免太功利了些。

这些一生的挚友,因缘际会,嵌入到你的生命里,陪你哭,陪你笑,陪你跌跌撞撞的走了十几年、几十年,未来,他还会这样陪你走下去。你们的生命交织成长,早已无法分开。

值不值得很重要,但是相处得舒服,不用刻意去讨好、维护,随意自然,不累心。这一点比起智者、强者,其实更重要。
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干货--详解企业并购的六大核心环节

企业并购过程通常包括六大环节:制定目标、市场搜寻、调查评价、结构设计、谈判签约、交割接管。

所谓结构设计是指买方或卖方为完成一个企业的最终交割而对该企业在资产、财务、税务、人员、法律等方面进行重组,设计出一个更易为市场所接受的「商品」的过程。

企业的收购兼并为什么需要结构设计?这是由并购交易的特性决定的。企业并购与商品买卖或资金拆放不同,后者一般具有标准化的属性。即交易活动中,买卖双方只需对一些要点如规格、数量、价格或金额、利率、期限等进行谈判即可。

而企业不是一个标准化产品,而是一个动态的开放系统。尽管近百年来大规模的企业并购活动中人们已积累了许多经验,例如在财务评价,资产评估,税务评价等方面已形成了一些经验性方法、但在交易的可量化度和准确性方面仍然留下很大的一块相当模糊的空间,结构设计就是将这块模糊的空间尽可能的澄清,使买卖双方比较容易地找到利益的平衡点。

所谓制定目标就是勾画出拟并购企业的轮廓,如所属行业、资产规模、生产能力、技术水平、市场占有率等等。根据确定的目标进行市场搜寻,捕捉并购对象,并对可供选择的企业进行初步的比较。当选定一个「适当」对象后,开始深入调查了解,并就企业的资产、财务、税务、技术、管理、人员、法律等方方面面进行评价。根据评价结果、限定条件(最高收购成本、支付方式等)及卖方意图,对各种资料进行深入分析,统筹考虑,设计出一种购买结构,包括收购范围(资产、债项、契约、网络等)、价格、支付方式、附加条件等。然后,以此为核心制成收购建议书,作为与对方谈判的基础,若结构设计将买卖双方利益拉得很近,则双方可能进入谈判签约阶段,反之,若结构设计远离对方要求,则会被拒绝,并购活动又重新回到起点。

所以,如果把企业并购作为一个系统,那么结构设计就是核心环节,是关键程序,投资银行在企业并购中不论代表买方还是卖方,都要为客户进行结构设计以促成交易的成功,并最大限度地维护客户的利益。


一、结构设计的综合效益原则

企业开展并购活动,虽然直接动因各不相同,但基本目的却是一致的,即通过资本结合,实现业务整合,以达到综合效益最大化,包括规模经济、财务税收、获得技术、品牌、开发能力、管理经验、营销网络等等。所以,并购的成功与否不只是交易的实现,更在于企业的整体实力、盈利能力是否提高了。因此,在为企业设计并购结构时,不单要考虑资本的接收,更要顾及资本结合后业务的整合目标能否实现。

业务整合常见有三种方式:

垂直整合,即通过并购上下游企业,形成从初级原料到最终产品的生产体系;

水平整合,则是通过收购同类企业迅速扩大生产能力,以取得某种产品的市场主导地位;

混合整合,又称多角化经营策略,即通过收购不同行业的企业,避免资产过分集中于某一产业的风险,以取得稳定的利润。此外还有市场整合、技术整合、网络整合、人才整合等。

例如北京东安集团兼并北京手表二厂,改建为双安商场,实现了零售网点的市场整合;上海巴士股份有限公司收购新新汽车服务公司等 19 家公交公司的车辆和线路则属业务的水平整合;日本松下电器收购美国米高梅娱乐公司(MCA)既有借米高梅之视听软件发展其高清晰度电视(HDTV)的技术整合意图,又包含业务空间整合及多角化经营的战略,因而属于高水平的并购行为。

与上述例子相反,法国经营中、低档化妆品的著名公司雅芳(AVON)收购经营高价位化妆品的黛芬妮(TIFFANY),希图扩大市场行销网络。但两企业的营销网属不同的消费层次,无法整合,最终以 TIFFANY 连续亏损,被迫出售而告终。

二、系统化原则

&NBSP;结构设计通常要涉及六个大的方面:

第一,法律:包括购并企业所在国家的法律环境(商法、公司法、会计法、税法、反垄断法等)、不同购并方式的法律条件、企业内部法律(如公司章程等)。

第二,财务:包括企业财务(资产、负债、税项、现金流量等)和购并活动本身的财务(价格、支付方式,融资方式、规模、成本等)。

第三,人员:包括企业的高级管理人员、高级技术人员、熟练员工等。

第四,市场网络(营销网、信息网、客户群等)。

第五,特殊资源:包括专有技术(KNOW一HOW),独特的自然资源、政府支持等。

第六,环境:即企业所处的「关系网」(股东、债权人、关联企业、银行、行业工会等)。

这六大方面中,法律和财务通常是结构设计的核心。事实上,在有些收购活动中,人员、市场或专有技术亦可能成为结构设计的最关键内容。

例如 1989 年底,中国航空技术进出口公司收购美国西雅图 MAMCO 公司旗下一家生产商用飞机配件的企业,因财务设计较好,双方很快签约,但不久,该交易被美国政府所属的外国人投资调查委员会以涉及尖端技术为由,引入「危及国家安全」的法案,予以否决,并强迫中航技出售已购得的股票。

又如一家日本公司收购一家有政府订货的美国公司,但因对此特殊「资源」未做深入调查、买后方知,该公司必须为 SCORP(小型企业)才能承接政府合约,但外国企业任股东的公司不符合「小型企业」的资格。因此,并购后该公司不但使特殊资源(政府订货)消失,且还可能要赔偿对政府的违约金。

三、创新原则

企业并购如同定做异型服装,千差万别,由此决定结构设计是具有挑战性的工作,企业参与并购的目的各不相同,目标企业的状况各异,不同国家、地区、行业的企业所处的法律环境亦存在很大差异,加之许多企业对并购具有高度防备,因此,结构设计中创新就显得尤为重要。

所谓创新就是在复杂的条件约束下,找出买卖双方的契合点,或在现有的法律结构的缝隙中寻找出实现并购的最佳(最经济、最易实现)途径或构建反并购的屏障。事实上,目前存在的多数并购模式或反并购模式都是既往期投资银行专业人员在结构设计中创新的结果,如间接收购、杠杆收购、表决权信托以及反收购中的「毒丸」(POISON PILL)计划、死亡换股(DEAD SWAP)、财产锁定(ASSETS LOCK-UP)等等。

四、稳健原则

并购活动通常是企业经营发展中的战略性行为,其成败得失对交易双方均有重大影响,甚至决定公司的存亡。因此,投资银行作为企业的经纪人或财务顾问,在帮助企业设计购并结构方案时,一定要把握稳健原则,把风险控制到最低水平。

一般而言,战略性并购活动属于处心积虑之行为,往往处置慎重,考虑周详,务求圆满成功。

而机会性并购活动,常常会因为某一方面的利益诱因(财务、技术等某一方面有利可图)而忽略了潜在风险。

例如台湾宏基电脑以 2 亿台币收购美国康点(COUNTER POINT)以取得该公司的群用电脑技术和国际行销网络。但因事前对康点产品本身的竞争力及市场行销能力了解不够,加之业务整合中因缺少共识,导致技术开发人员流失,康点公司在收购后经营状况一路下滑,终至关闭。宏基电脑因此而遭受重大损失。

与此例相反,日本富士通公司欲收购美国安代尔(AMDANL)公司,但对企业的技术开发能力把握不准,鉴于此,接受财务顾问建议,先购买该公司 30% 股份,但不参与经营只学习技术,待摸清情况后才买下了全部股权。

通常并购活动中,在未完全搞清目标企业真实情况(有些方面很难在短期了解清楚)或交易双方对未来经营策略可能难以达成共识情况下,结构设计一般考虑分段购买或购买选择权(OPTION)的方案,以有效控制交易风险。

企业并购活动的复杂性决定了结构设计方法的复杂性、多样性。

例如,并购目标的选择最早是借用经济学、商品学的一些方法,如产品生命周期法、经验曲线法、PIMS(市场战略的盈利效果)方法。后来发展到指导性政策矩阵等。在资产评估环节则有原值法、收益现值法、重置成本法、市价法,比较法等多种经验方法。

并购的财务评价环节有内部收益率法,亦有净现值法。与这些环节相比,结构设计过程所使用的方法通常不能用某一种或某几种已知的方法概括,尽管运筹学和计量经济学中的一些方法如优选法,线性及非线性规划,概率论等是结构设计人员在方法论方面的必备知识,但远远不够。

例如某企业的产品热销,需尽快扩大生产规模,提高市场占有率。此时可考虑的途径有委托加工、合资建厂、收购同类厂、收购同类厂的数条生产线、租用同类厂的生产线等等。此时即可用优选法或统筹法在各种途径中选择最佳方式。

经分析,委托加工可能导致专有技术(KNOW—HOW)泄密,产品质量亦难把握;合资建厂,建设周期太长,可能丧失市场机会;收购同类厂和收购生产线都可达到迅速扩张生产能力的目的,但两种购买结构到底选择哪种,还将取决于目标企业状况和收购企业的支付能力。若目标企业规模不大,且经营状况尚可、负债率不高,可考虑一次买断;若企业规模较大或负债率很高,在考虑购买生产线或企业时可设计渐进的购买结构,如若购买生产线,可考虑先租后买或先买生产线后买企业,或先剥离一部分资产再购买,在支付方式上,若企业资金流量很大,可考虑现金收购,否则可以考虑换股,利润补偿等方式减少现金支付。

上述例子属单目标收购行为,因而在结构设计方法上并不复杂,现实中有相当多的上市公司或欲出售企业的「包装」是采用单目标结构设计,即将企业对市场或对投资者最有吸引力的部分(技术、厂房、设备、市场网络)凸出,同时将不良资产要素剥离。若收购目的是多元化的战略性行为,则通常要借用计量经济模型、多元非线性规划,博弈论去解决购并结构的基本框架设计问题。然而,不论结构设计的约束条件多与少,通常都不能单纯凭借一般的数学工具或模型完成,它更多地依赖的是人的智力和经验,而不是既定的规范和流程。

五、几种主要形式

1、购买企业与购买企业财产

虽然企业并购通常被理解为企业的买卖,但在现实中,存在两种不同的情况,一种最终交割的是企业,一种最终交割的是企业资产,收购企业和购买资产不仅在法律上是两个不同的概念,在财务、税务,操作程序中亦有很大区别。

从法律角度看,所谓购买企业就是将企业或公司作为一个整体来购买。作为法人,企业或公司不仅拥有一定法人财产,同时也是多种契约的承担者,购买企业不仅是法人财产产权的转让,也是有关契约之权利、责任的转让。购买资产一般只包括企业的固定资产、工业产权、专有技术、经营许可、营销网点等。

购买财产时,契约的转让要经过认真选择。若收购过程中,法律评价认为该企业在某些合同或契约中处于不利地位,可能会导致法律纠纷或涉及诉讼,买方就应该选择购买财产而不是购买企业。购买财产后重新注册一家公司即可有效规避与原公司相关的法律诉讼。

从税务角度来看,购买企业与购买资产的主要差别在印花税和所得税上。若购买企业,原则上可享受原来的累计亏损,以之冲减利润,减少现期所得税支出。在我国,所购买企业若保留法人地位,则其累计亏损要用以后多年经营利润抵补,而不能用收购企业的利润抵补,因此,所得税方面的好处不能在现期实现。购买企业和购买资产的印花税在国外按不同税率执行,前者很低,一般为价格的 0.5%,后者则高达 5%~6%。

在我国,两者均为万分之零点五。将来企业或资产的再出售需缴纳增值税,国内外两者之间区别不大。在我国,企业资产评估的增值部分在产权转让中形成的净收益或净损失计入应纳税所得额,征收所得税。此外,折旧计提基数的变化会影响税务,因为购买企业是按原企业账面净资产核定计提基数;而购买资产则按成交价格重新核定折旧基数。

从流动资产的处置角度看,购买企业通常要包括流动资产,如应收账款、应付账款、库存、产成品、原料等。购买资产则不包括流动资产,由于此部分资产与生产过程密不可分,因而通常采取买卖双方签订委托代理协议,由买方代卖方处理应收库存、收取手续费,或以来料加工方式处理卖方的原料,收取加工费。

从总体上看,购买企业通常要涉及很多复杂的财务、税务及法律问题,需要投入较多的时间、费用。购买资产则相对简单。我同现阶段企业并购中,两种购买结构区别较小,许多情况下,买方只看重卖方的部分资产,但却采用了收购企业的方式,如上海第一食品商店收购上海帽厂、上海时装厂;北京东安集团兼并北京手表二厂均是看重目标企业的厂房、厂址。

2、购买股份

通过购买股份兼并企业是发达商品经济中最常用的方式,买方既可以从股东手中购买股份,亦可通过购买企业新发行的股份来获得股权,但两种购买结构对买方有不同的影响。

首先购买股份可以买控股权,也可以全向收购。而购买新股只能买到控股权而不能全向收购。从买方支付的资金情况看,同样是收购控股权,通过购买新股比购买现股东卖出的股份要多花一倍的钱,且日后公司再发新股或股东增股(RIGHT ISSUE),买方还要相应投入,否则股权将被稀释(DI1UTION),可能由此丧失控股权。

但购买新股对买方的益处在于投入的资金落在企业,仍由自己控制和使用,而购买原股份,则买方投入的资金落在股东手中。因此,购买原股东手中的股份易为大股东接受,购买新股则比较受小股东和股市的欢迎。在我国存在以所有者划分的股权类别即国家股,法人股、社会公众股、内部职工股等。各类股份流通的方式不同,价格差异也很大,这使结构设计更加复杂,也更为重要。

购买一家上市公司的控股权至少可选择四种方式:

(1)购买国家股;

(2)购买法人股;

(3)购买社会公众股;

(4)几种股份组合。

四种方式中第三种方式最困难且支付的成本最高。第一种方式所受行政因素影响最大,购买价格尽管远远低于公众股价格,但通常不会低于公司账面净资产。第二种方式谈判余地最大。谈判余地一方面表现在支付价格上,可能高于亦可能低于公司的每股净资产;另一方面,支付方式可以比较灵活,如支付等价可以用现金、股票、股权,亦可用实物资产、土地等;支付时间可即期亦可分期、延期。

购买股份模式的一种特殊方式是吸收兼并(TAKE OVER)。所谓吸收兼并是指被兼并企业以净资产作为股金投入买方,原企业以“壳”公司的形式存在并成为买方的股东。在我国,被吸收的企业消失,其原行政主管部门或国有资产管理部门成为吸收方的股东,目前,地方政府为充分利用“扩大上市规模,限制企业数量”的上市政策,通常会采用吸收合并方式“包装”企业。

3、购买部分股份加期权

企业在实施购并过程中往往对目标企业某些方面不甚满意,或认为存在若干不确定因素可能导致购并后的业务整合难以实现,如管理人员的潜质及合作态度、新产品的市场前景、区域性经济环境对企业的影响等,特别是对于初次进人某一领域(行业或地区)的公司而言,他们对行业总体供求、市场周期,竞争者情况等缺少判断把握的能力,若贸然接手,可能导致巨大风险。出于稳健的原则,购买部分股权加期权(0ION)正是为解决上述问题而设计的购买结构,此结构实际上是一种分步收购方案。具体做法是:在与卖方签订购买部分股份协议的同时,订立购买期权的合约(明确数量,价格,有效期,实施条件等)。

在西方国家,期权有三种类型,一种是买方期权(CALL OPTION),即实施期权的主动权在买方。这种安排对买方十分有利,但很难为卖方接受,除非别无选择或可从期权价格中获得好处。买方期权对买方亦有不利之处,一是它可能要支付较高的代价获得期权;二是如果情况背离其预期,而最终决定不实施期权,那么收购就变成了参股。

控制权拿不到,已买股权又退不掉,这已违背了买方的初衷。尽管如此,这种结构安排毕竟使买方避免了更大的风险。与买方期权相对,卖方期权(PUT OPTION)控制实施的主动权在卖方,换言之,卖方要实施期权时,买方只能接受。尽管此种安排对卖方有利,但若买方认为购并可实现更大的利益亦可采用此种购买结构。在并购交易中,当买卖双方实力相当、地位相近时,单纯的买方期权或卖方期权难以达成交易,此时可选用混合结构(PUT AND CALL OPTION)。此结构下,双方均有权要求实施期权,当实际条件不能同时满足双方约定条件时,通常在期权价格中寻找利益平衡点。

4、购买含权债券

含权债券是一种公司债,其性质是发行人在其发行的债券上附加一定的权利,买方可在一定时期享受这种权利。含权债券有两种形式:可转换债和股权性债。

所谓可转换债(CONVERTIBLE LOAN)指债券持有者可根据自己的意愿在一定时期内,按规定的价格或比例将债券转换为发行公司股票。发行公司通常是在重大项目建设期或经营调整期,预期将来效益良好或担心未来通货膨胀加剧时,以此防范财务风险。可转换债兼备了债券的相对安全性和股票的投机性。企业通过大量购买一家公司发行的可转换债来实施并购是一种较为保守的做法。

若发行公司朝买方期望发展,买方将决定实施转换,否则便不实施转换,这其中一个重要前提是卖方必须具有可靠信誉和较强的偿债能力,当买方决定不实施转换时能够安全收回资金,否则只能看作是一种高风险贷款。借用可转换债的设计思想设计出的股权性债(CONVERTIBLE LOAN WITH EQUITY NATURE)是一种在未转换前不支付利息而与股东一样享受分红的权利的债券形式。买者在并购市场上通常看好目标公司近期盈利但对未来前景把握不准时,采用此购买结构。

5、利润分享结构(EARN OUT SHARING)

利润分享是一种类似「分期付款」的购买结构。由于买卖双方所处地位不同,对企业的现状和未来做出的评价与判断会存在很大差别。买方多持保守态度,卖方则偏于乐观。由此导致买卖双方对企业的价值认定相去甚远。此时宜采用利润分成的购买方式来解决双方的分歧。

此种结构安排的内容是,双方首先对基础价格达成共识,并于成交时支付这部分款项,对于使用不同假设条件而产生的分歧部分,采用与实际经营业绩挂钩。分期付款的方式。当然,这部分资金的计算基础要事前界定清楚,一般而言,不宜采取以税后利润作为基数。这是因为购并交易后企业资本结构、资本状况,乃至固定资产折旧计提基数、方式都发生了变化,相应地税后利润也会有很大变动。

因此,多采用利税前盈利(EARN BEFORE INTEREST & TAX)。若企业达到约定的盈利水平,则卖方可分享其中的一定比例。需要说明的是,这部分支付在税务上是比较复杂的问题。买方若将其作为购买价格的一部分,要经过税务当局批准,否则只能以税后利润支付。

我国存在一种类似利润分享结构的企业并购方式叫「效益补偿式」兼并,其做法是,买方以某一基础价格收购地方国有企业,在承担被收购方债权债务的同时,对地方政府给予被收购企业的投入,按双方约定数额,用被收购企业未来实现的利润逐年偿还,偿完为止。这种方式实质上也不属于「分期付款」的购买结构,而属于有附加条件的购买结构,即将政府的支持包含在购买条件之中。

6、资本性融资租赁结构(FINANCIAL CAPITAL LEASING STRUCTURE)

所谓资本性融资租赁结构是由银行或其他投资人出资购买目标企业的资产,然后出资人作为租赁方把资产出让给真正的投资者,投资人作为承租方负责经营,并以租赁费形式偿还租金。就法律意义而言,在租金及残值全部偿还之前,租赁方是资产的所有者;租赁费偿清后,承租方才能成为资产所有者。但事实上,承租方从一开始就是资产的实际拥有者,并拟成为最终所有者,甚至租赁方也清楚地知道这一点。

之所以采用租赁结构,一方面可能其不具备一笔支付全部资产价格的能力,另一方面,也可能是最重要的,即希望从这种结构安排中得到税务方面的好处,因为租赁费于税前支付可计入成本,这相当于税前归还贷款本金,投资人无疑可从中获得很大利益。当然,在国外此种安排一般也须经税务当局批准,此外,这种结构安排亦可用于政府对某些产业发展的鼓励政策中。

在我国,资本性融资租赁有一种变种形式,即抵押式兼并。其做法是先将企业的资产作价抵押给最大债权人,企业法人资格消失,债务挂账停息;然后由债权人与企业主管部门协商利用原企业的全部资产组建新的企业,调整产品结构,开拓新的市场,利用企业收入偿还债务并赎回所有权,这种方式与濒于破产企业在和解整顿期间取得成功相似,所不同的是企业进入和解(重整)期产权不作任何变化。

7、承担债务模式

我国企业兼并中出现的一种购买结构。其做法是在目标企业资产与债务等价情况下,买方以承担目标企业债务为条件接受该企业资产,卖方全部资产转入买方,法人主体消失。这种购买结构就其本质而言是零价购买企业,其设计的初衷是保障债权人利益,从现实看,这种结构对买方而言可能存在巨大利益差别。

若目标企业设立时资本充足,因经营不善造成资不抵债,那么买方以承担债务方式购买所支付的价格可能远远高于企业的真实价值,即使目标企业有某种特殊资源为买方所需,那么它也要考虑是支付很高的代价,还是寻找替代资源。另一种情况下,企业原有资本不足,几乎单纯靠银行贷款发展起来的(此种情况在我国很普遍),在此情况下,企业早处于负债经营状况,当其现金流量不足以支付利息时,企业将陷入破产境地。若按自有成本或市价法评估,企业资产价值可能远远大于其债务额,此时以承担债务方式收购,买方获利很大,这正是此购买结构不科学之处。

8、债权转股权模式

债权转股权式企业并购,指最大债权人在企业无力归还债务时,将债权转为投资,从而取得企业的控制权。此种方式的长处在于,既解开了债务链又充实了企业自有资本,增加了管理力量,可能使企业从此走出困境。事实上,由于企业之间债务连锁(三角债)的日益加重,债权转股权已成为现阶段我国最常见的一种并购方式。特别是下游企业或组装企业无力支付上游企业或供货企业大量货款时,以债权转股权方式收购控制下游企业便成为纵向兼并最便捷的途径,但此方式可能有害于债权人,当企业严重资不抵债时,以 1:1 的比例将债权转股权,就会损失很大的一块利益。

如中国光大国际信托投资公司的债务重组就是在亏损额 10 倍于权益的情况下进行的。换言之,债权转成股权时,债权人已损失了大部分本金。

由于债权转股权多是迫不得已而选择的并购方式,成交价格以债务为准而非以评估后的企业实际价值为淮,因此买卖双方均可能获利亦可能蒙受损失。承担债务模式和债权转股权模式都属于特定经济环境下的企业购买结构,从发展趋势看,它们将逐步让位于更规范、更合乎市场经济要求的购买结构。如当企业出现资不抵债或资大于债但现金流量不足以支付利息时,先进入和解整顿程序,了结债权债务关系后,再由其他企业购买剩余资产,便比较合理了。


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